La banca Simons: una idea zombie

Este es un post algo largo, quizás de interés sólo para insomnes o especialistas. Es sobre una idea que reemerge periódicamente en los debates monetarios: imponer un encaje de 100% a los depósitos bancarios con el objeto de escindir la función de emitir medios de pago de la extensión de crédito.

En Estados Unidos la idea de la banca Simons generalmente reaparece después de las grandes crisis como un remedio para evitar su repetición. En la Argentina emerge por otra razón: cada vez que se plantea un régimen de “moneda dura” que restringiría la capacidad del BCRA de crear liquidez y, por lo tanto, evitar la necesidad de contar con un prestamista de última instancia (PUI) convencional.

Este post examina los fundamentos históricos, económicos y jurídicos de la llamada banca Simons, sus variantes contemporáneas, la imposibilidad de establecer una frontera entre dinero y crédito, y los costos de separar los pagos de la intermediación financiera.

Finalmente, analiza si bajo una dolarización oficial es posible prescindir de un PUI sin recurrir a la banca Simons. Mi conclusión es que es posible hacerlo, pero exige atacar directamente las fuentes de fragilidad del sistema bancario: excesivo apalancamiento, falta de líneas de liquidez, descalces significativos de plazo y duración y un fondeo concentrado e inestable.

Los orígenes de la banca Simons

En la era moderna, el antecedente institucional más antiguo de la banca Simons es el Banco de Ámsterdam, creado en 1609. Jean Baptiste Say distinguía este tipo de institución bancaria –a la que denominaba banco de depósito– de la que descontaba letras y emitía billetes al portador y convertibles en metálico a la vista –a la que denominaba banco de descuento.

¿Cuál es la relación entre imponer un encaje de 100% y separar el dinero del crédito? Para entenderla conviene emplear la distinción que plantea Say entre bancos de depósito y bancos de descuento. Los primeros no podían prestar el dinero de sus depositantes: lo mantenían en custodia y obtenían sus ingresos principalmente del cambio de monedas y de las comisiones que cobraban por ese servicio. Un aumento de los depósitos no generaba, por lo tanto, un aumento del crédito ni de los medios de pago.

El banco de descuento funcionaba de manera muy distinta. Descontaba letras comerciales de corto plazo —usualmente de no más de 90 días— y entregaba a cambio sus propios billetes. Si descontaba una letra por £100, adquiría un activo —la letra que cobraría a su vencimiento— y simultáneamente emitía un pasivo —el billete entregado al cliente— que podía utilizarse inmediatamente para realizar pagos. Es decir, al otorgar crédito, el banco creaba dinero. Sólo mantenía en sus bóvedas una fracción de sus billetes en oro o plata, que consideraba suficiente para atender los pedidos de conversión de sus billetes. A medida que las letras vencían, cobraba su importe; al descontar nuevas letras, emitía nuevos billetes. Su principal fuente de ingresos era el interés que cobraba por esta actividad.

El punto central era que el banco no necesitaba mantener en reservas el equivalente de £1 en oro por cada billete de £1 que emitía. Si la experiencia le indicaba que una reserva metálica de £20 era suficiente para hacer frente a la conversión de £100 de billetes eso creaba una capacidad crediticia de £80. Es decir, por cada £1 de oro el banco podía crear £5 en medios de pago.

Cada operación daba origen de manera simultánea a dos relaciones de crédito. Frente a quien había presentado la letra, el banco era acreedor; frente a quien aceptaba sus billetes, era deudor. Es decir, el banco prestaba y se endeudaba al mismo tiempo. Esta doble relación es fundamental para entender por qué dinero y crédito quedaron históricamente vinculados en la banca. El encaje de 100% rompe ese vínculo: obliga al banco a mantener íntegramente respaldados sus pasivos monetarios y le impide crearlos como contrapartida de un préstamo. Si quiere otorgar crédito, debe financiarlo con otros recursos.

El gran debate se centraba en si los bancos podían emitir de más, es decir, prestar de más y generar inflación. Adam Smith demostró, basándose en la experiencia escocesa, que mientras hubiera competencia entre múltiples bancos de emisión, se descontaran únicamente letras “reales” (es decir, originadas en transacciones comerciales genuinas) y existiera una cámara compensadora, cualquier billete emitido en exceso era presentado a su conversión. Consecuentemente, no había posibilidad de un exceso de emisión.

Sin embargo, en Inglaterra existía un sistema bancario distinto al de Escocia que era dominado por el Banco de Inglaterra, que gozaba de un monopolio de emisión en 100 kilómetros alrededor de Londres. Fuera de esa área operaban una multitud de bancos regionales (country banks) que emitían billetes dentro de su área de influencia. Es decir, no había competencia y tampoco una cámara compensadora. Además, entre 1797 y 1821, no hubo plena convertibilidad de los billetes.

La Ley Peel de 1844

Luego de las crisis 1825 y de 1837 se generó un intenso debate en Inglaterra respecto a cómo prevenir otra crisis que pudiera nuevamente poner en peligro la convertibilidad de la libra. Al iniciarse la década de 1840, se enfrentaron dos escuelas de pensamiento, la Currency School, y la Banking School. La primera sostenía que las crisis eran provocadas por un exceso de emisión que alimentaba la especulación; la segunda, que la relación de causalidad era inversa. En otro post describo en más detalle esta controversia crucial de la historia monetaria mundial.

El líder intelectual de la Currency School era el banquero y político inglés Samuel Jones-Loyd, más conocido como Lord Overstone, sostenía que la emisión de medios de pago en exceso (que se originaba en la extensión del crédito) era la causa de las crisis que Inglaterra venía experimentando prácticamente cada diez años. La solución consistía en hacer que los medios de pago o dinero se comportaran como el oro que lo respaldaba. Para Lord Overstone solo los billetes que emitían el Banco de Inglaterra, los bancos regionales (country banks) y los bancos privados por acciones (joint-stock banks) constituían un medio de pago (los depósitos y los cheques quedaron excluidos de la definición). Proponía restringir su emisión de manera que en el caso del primero se ajustara a las variaciones de las reservas de metálico y en el de los otros dos se limitara al promedio de los dos años precedentes.

Durante el debate en el Parlamento, Lord Monteagle, que había sido Chancellor of the Exchequer, advirtió que “si por ley limitamos los billetes y el metálico, creamos un vacío que otros instrumentos de crédito tenderán a llenar; pero del hecho de que no podamos intervenir directamente sobre otras formas de crédito no se sigue que no debamos aplicar regulaciones allí donde sí podemos hacerlo, como en el caso del metálico y los billetes de banco”. Por su parte, John Stuart Mill cuestionó la validez de la idea central de la Currency School: “¿Acaso cabe suponer que, disponiendo de crédito y la intención de adquirir bienes a través de él, una persona se verá imposibilitada de hacerlo simplemente porque a un banquero se le prohíbe una modalidad concreta de otorgarle ese crédito?… Toda expansión del crédito, legítima o ilegítima, tiende —en la medida en que se utiliza— a provocar un alza de los precios. Y toda contracción del crédito produce un desplome equivalente.”

La Currency School terminó imponiendo su posición y con el apoyo del primer ministro Sir Robert Peel, el Parlamento inglés aprobó la Bank Act de 1844, más conocida como la Ley Peel. El Banco de Inglaterra fue escindido en dos departamentos autónomos: uno dedicado a emitir moneda (definida únicamente como billetes) y el otro dedicado a otorgar préstamos y aceptar depósitos. El Issue Department podía emitir billetes por encima de la emisión fiduciaria autorizada de £14 millones, siempre y cuando estuviera 100% respaldada por reservas equivalentes de oro. El Banking Department estaba autorizado a realizar todas las operaciones de cualquier banco comercial: recibir depósitos y otorgar préstamos. Los partidarios de la Currency School confiaron en que de esta manera Inglaterra evitaría otra crisis.

Sus esperanzas se vieron defraudadas. En los dos años siguientes, el volumen de depósitos (y de crédito) prácticamente se duplicó, mientras que la circulación de billetes se mantuvo prácticamente en el mismo nivel. En octubre de 1847 estalló otra crisis y el gobierno se vio obligado a suspender transitoriamente las restricciones impuestas a la emisión de billetes. Paradójicamente el mero anuncio de que el Banco de Inglaterra podría emitir billetes sin respaldo frenó el pánico y estabilizó los mercados.

La Ley Peel volvió a suspenderse durante las crisis de 1857 y 1866. Para los partidarios de la Currency School, ley no había alcanzado su objetivo debido a la sustitución de billetes por depósitos. Para los partidarios de la Banking Schoolesta había sido justamente una de sus consecuencias.

Simons propone “rescatar” a Peel

A pesar de que la evidencia demostró la inconveniencia de la Ley Peel y la invalidez de los supuestos en que se basaba, casi un siglo después, el economista norteamericano Henry C. Simons (1899-1946) propuso “completarla” extendiendo el encaje de 100% a los depósitos a la vista. Esta fue la esencia del llamado Chicago Plan, que Simons le presentó a Franklin D. Roosevelt en 1933. Los bancos podrían seguir prestando, pero no podrían fondear sus préstamos creando esos depósitos. La función de prestar servicios de pagos quedaría separada de la función crediticia.

En una carta a Irving Fisher de enero de 1934 Simons explicó que había llegado a su propuesta tratando de aplicar el principio de la Ley Peel a los depósitos a la vista. Su propuesta pretendía corregir el error de Lord Overstone. Pero Simons también comprendió el problema que había planteado. En una carta a Paul Douglas, otro economista de Chicago, reconoció que sería difícil impedir que los depósitos reaparecieran en instituciones no sometidas al encaje de 100%. ¿Qué impediría, por ejemplo, que las cajas de ahorro (Savings & Loans, que técnicamente no eran bancos) ofrecieran pasivos que sus clientes consideraran reservas líquidas o sustitutos de las cuentas corrientes?

Como demuestran Goodhart y Jensen, Simons comprendió el problema que generaría su propuesta por no encontró una manera de resolverlo. Finalmente su propuesta nunca se implementó. Roosevelt siguió otro camino: introdujo la garantía federal de depósitos y separó la banca comercial de la banca de inversión. Las restricciones de Glass-Steagall fueron posteriormente erosionadas y en gran medida eliminadas en 1999, pero la garantía de depósitos sobrevive.

¿Cuál es la frontera entre dinero y crédito?

La idea de escindir el dinero del crédito va en contra de toda una tradición del pensamiento económico encarnada en los escritos de Richard Cantillon y J. B. Say, según la cual la emisión de moneda no es más que la contracara de la extensión del crédito. El economista e historiador francés Charles Rist atribuyó parte de la confusión de la Ley Peel a David Ricardo, quien “nunca imaginó, ni por un instante, que los billetes de banco pudieran considerarse instrumentos de crédito cuya función esencial es hacer circular el dinero existente”.

Sin embargo, aunque la Ley Peel se considera como la implementación práctica de la propuesta de Ricardo de 1823, hay diferencias importantes entre una y otra. Para Ricardo, la cantidad de billetes en circulación debía regularse por el precio del oro: debía aumentarse cuando éste se acercara al límite inferior de la banda establecida y restringirse cuando se acercara al límites superior. La Ley Peel adoptó un mecanismo diferente: fijó una emisión fiduciaria de £14 millones y, por encima de ese monto, vinculó la cantidad de billetes a las tenencias de oro. Ricardo proponía una regla de precio mientras que Peel una regla de cantidad.

El problema entonces y ahora es que no existe una frontera nítida y tangible entre dinero y crédito. La liquidez como los colores admite infinitas tonalidades: los instrumentos difieren en su vencimiento, riesgo de precio, convertibilidad y remuneración. Supongamos que los depósitos a la vista quedan sometidos a un encaje de 100%. ¿Qué pasaría con los depósitos a siete días? Si se les impusiera un encaje de 100% aparecería otro a ocho o diez días. ¿Qué hacer con los certificados de depósito negociables, los fondos de money market, los repos y el papel comercial?

Incluso si fuera posible establecer esa frontera, tal como señalan Charles Goodhart y Meinhard Jensen, en una economía con libre movilidad de capitales, los bancos situados en una jurisdicción extranjera no sujetos a esa regulación podrían ofrecer un sustituto de liquidez. Incluso en una economía cerrada, los intermediarios no bancarios (como, por ejemplo, grandes cadenas de supermercados o de ventas de bienes de consumo durables) tendrían incentivos para ocupar cualquier espacio que quedara libre de regulación en el espectro de liquidez.

La posición de la Banking School fue que la oferta de dinero es en gran medida endógena y la creación de crédito está vinculada a la economía real. Cualquier regulación que pretenda imponer una frontera entre una y otra de manera arbitraria sería contraproducente, ya que tarde o temprano generaría las condiciones que la harían inefectiva. La historia parece haber confirmado esta intuición.

Los herederos de Simons

A pesar de la evidencia, la idea de que divorciar el dinero del crédito no sólo es conveniente sino también posible persiste. Tres de sus exponentes contemporáneos más interesantes son Jesús Huerta de Soto, Laurence Kotlikoff y Martin Wolf. Sus propuestas sin embargo son radicalmente diferentes.

En línea con Murray Rothbard, Huerta de Soto propone un encaje de 100% a los depósitos a la vista y cualquier pasivo bancario equivalente. También propone eliminar el banco central y toda injerencia del Estado en la emisión de moneda y reinstaurar el patrón oro.

Huerta de Soto considera que la reserva fraccionaria permite crear medios fiduciarios y constituye una anomalía jurídica que debe eliminarse. Defiende su postura como consistente con el respeto irrestricto de la propiedad privada y la libertad contractual. Considera que un depósito a la vista es un contrato de custodia: si el banco presta los fondos depositados, habría dos personas con derecho a disponer simultáneamente del mismo dinero. De allí concluye que la reserva fraccionaria es jurídicamente ilegítima.

Hay dos objeciones a su planteo. Primero, un problema práctico que el propio Huerta de Soto reconoce: determinar a partir de qué plazo un depósito deja de estar sujeto al encaje de 100% y puede ser intermediado por el banco. ¿Un día, una semana, un mes? Cualquier límite sería necesariamente arbitrario. Si, por ejemplo, se fijara en siete días, los bancos tendrían un incentivo para ofrecer depósitos a ocho días, eventualmente renovables o negociables. El problema de establecer una frontera entre dinero y crédito simplemente reaparecería bajo otra forma.

Segundo, su argumento se asienta sobre la premisa de que la exigibilidad a la vista hace que el depósito deba ser jurídicamente tratado como un contrato de custodia y no como una deuda. Si un banco me presta dinero a cinco años, no puede exigirme que mantenga el monto recibido en una caja fuerte durante cinco años. Me transfiere la disponibilidad de esos fondos y yo asumo la obligación de devolver una suma equivalente al vencimiento. Lo mismo puede ocurrir en sentido inverso. Si deposito dinero en un banco autorizándolo a disponer de esos fondos, el banco se convierte en deudor y yo en acreedor. Que mi crédito sea exigible a la vista no implica que el banco deba mantener inmovilizado el monto correspondiente. No hay dos propietarios del mismo dinero: hay un activo del depositante y un pasivo del banco.

Pero aun aceptando su caracterización jurídica del depósito de custodia, no se entiende por qué dos partes no podrían celebrar voluntariamente un contrato diferente. Yo puedo entregar dinero a un banco, autorizarlo expresamente a disponer de esos fondos y recibir a cambio un crédito exigible a la vista. El banco sabe que debe devolverme una suma equivalente cuando la reclame y yo sé que no mantiene el dinero inmovilizado. No hay engaño ni dos propietarios del mismo dinero: hay un deudor y un acreedor. Prohibir ese contrato no protege la libertad contractual sino que la restringe.

Lo lógico sería que ambos tipos de contratos existan. Quien quiera conservar la propiedad y disponibilidad exclusiva de sus activos puede contratar un servicio de custodia y pagar por él. Es el modelo del antiguo Banco de Ámsterdam y, en una versión aún más visible, de las cajas de seguridad que desde hace décadas ofrecen los bancos argentinos. La distinción relevante es entre custodia e intermediación. Ambas deberían poder coexistir. No hay razón para convertir la primera en la única forma jurídicamente admisible de banca transaccional.

Hay una paradoja en la propuesta de Huerta de Soto. Por un lado, quiere eliminar el banco central y llevar la libertad de mercado mucho más lejos que Kotlikoff o Wolf. Por el otro, para preservar la separación entre dinero y crédito requiere que el Estado restrinja la libertad de contratación y prohíba que el mercado desarrolle espontáneamente instrumentos líquidos de corto plazo remunerados. Esto significa una regulación creciente, ya que a cada nueva regulación el mercado encontrará un camino alternativo para satisfacer la demanda de liquidez remunerada. Es decir, algo contrario al espíritu del liberalismo.

Aunque también tiene una afinidad conceptual con el Plan Chicago, la propuesta de Larry Kotlikoff de Limited Purpose Banking (LPB) es completamente distinta. No se limita a imponer un encaje de 100% a los depósitos sino que propone una transformación radical de todo el sistema financiero. Bancos comerciales y de inversión, brokers, compañías de seguros, hedge funds y otros intermediarios dejarían de operar con sus estructuras tradicionales de balance y pasarían esencialmente a originar activos y administrar fondos. Los fondos que invirtieran en activos riesgosos estarían financiados íntegramente con capital: sus inversores soportarían directamente las variaciones en su valor de mercado. Los servicios de pagos quedarían separados y respaldados por efectivo o activos seguros (safe assets). Quien quisiera obtener un rendimiento sobre sus ahorros debería asumir explícitamente el riesgo de los préstamos o títulos que financia. La distinción tradicional entre bancos, brokers, aseguradoras y otros intermediarios perdería así buena parte de su significado. Es, en ese sentido, una versión mucho más radical de la banca Simons.

Una ventaja importante de esta propuesta es que al extender un mismo principio regulatorio a prácticamente todo el sistema financiero busca evitar que la fragilidad simplemente migre de los bancos hacia otros intermediarios. Esto es particularmente relevante a la luz de la crisis de 2008 que, como expliqué en mi libro La Era de la Burbuja, no tuvo su origen en una corrida de depósitos bancarios sino en una corrida mayorista en el mercado de repos de corto plazo. Bancos de inversión y otros intermediarios altamente apalancados financiaban activos riesgosos y de largo plazo mediante repos, papel comercial y otros pasivos de muy corto plazo. Cuando cayó el valor de esos activos y los acreedores dejaron de renovar el financiamiento, entidades como Bear Stearns y Lehman Brothers se vieron obligadas a liquidar activos, profundizando su caída. Bajo LPB, ese mecanismo no habría podido operar de la misma manera: los activos riesgosos habrían estado financiados con capital y una caída de su valor habría reducido el patrimonio de los inversores en los fondos, en vez de desencadenar una corrida de acreedores de corto plazo. En ese sentido, Kotlikoff ofrece una respuesta mucho más completa a la crisis de 2008 que una propuesta convencional de encaje de 100%.

Pero aquí radica su principal debilidad. LPB no es una reforma bancaria sino una reorganización radical de todo el sistema financiero. Para impedir que el apalancamiento y la transformación de liquidez reaparezcan bajo otra forma, la regulación tendría que abarcar no sólo a los bancos sino también a brokers, aseguradoras, hedge funds y cualquier otro intermediario capaz de emitir deuda para financiar activos riesgosos. La transición afectaría contratos, estructuras societarias y modelos de negocios desarrollados durante décadas y enfrentaría la oposición de algunos de los grupos de interés más poderosos de cualquier economía moderna. Más allá de sus potenciales ventajas, resulta difícil imaginar que una reforma de semejante alcance pueda ser implementada políticamente dado el poder de lobby de quienes resultarían afectados.

La comparación es útil porque muestra qué significa llevar la separación entre dinero y crédito hasta sus últimas consecuencias. Kotlikoff teóricamente consigue evitar algunos de los problemas de una banca Simons convencional precisamente porque no se limita a los depósitos bancarios: extiende la transformación a prácticamente todo el sistema financiero.

Más recientemente, Martin Wolf, influyente columnista del Financial Times, propuso quitarle a los bancos comerciales privados la capacidad de crear dinero, respaldar íntegramente los depósitos transaccionales con dinero del banco central y financiar el crédito únicamente con fondos que los ahorristas hubieran colocado expresamente a riesgo. A diferencia de Kotlikoff, no implicaría convertir a todo el sistema financiero en fondos financiados con capital sino monopolizar estatalmente la creación de dinero transaccional y separar de ella el financiamiento del crédito. El propio Wolf reconoció, sin embargo, que el sector financiero tendería inevitablemente a crear sustitutos monetarios fuera de esa frontera regulatoria.

La propuesta de Wolf tiene un antecedente curioso en la Argentina. La nacionalización de los depósitos de 1946 le quitó a los bancos privados la capacidad de crear dinero mediante el crédito: los depósitos pasaron a pertenecer al Banco Central y los bancos comenzaron a operar como sus agentes, mientras que el crédito debía financiarse con recursos provistos por aquél. La semejanza, sin embargo, termina allí. Wolf propone monopolizar estatalmente la creación de dinero pero mantener en manos privadas y bajo criterios de mercado la asignación del crédito. La reforma de 1946 puso ambas funciones bajo el control del Estado: no sólo nacionalizó la creación de dinero sino que convirtió la asignación del crédito en un instrumento de la política económica del gobierno. El problema es que una vez que el Estado controla la creación de dinero, inevitablemente surgirán presiones para utilizar ese poder para abaratar o dirigir el crédito hacia determinados sectores. La experiencia argentina de 1946 muestra adónde puede conducir esa lógica: el Estado terminó controlando no sólo la creación de dinero sino también su asignación a través del sistema financiero.

Es importante señalar que, a diferencia de Huerta de Soto, ni Kotlikoff ni Wolf proponen eliminar el banco central y restablecer el patrón oro.

Simons en la Argentina

Un distinguido estudioso de nuestra historia monetaria, Rafael Olarra Jiménez, sostuvo en su libro Evolución Monetaria Argentina que el sistema implantado con la reforma bancaria de 1946 era esencialmente similar al Plan Chicago. La confusión se explica porque la nacionalización de los depósitos llevó formalmente el encaje al 100%. Pero, a mi juicio, Olarra confundió un instrumento común con dos regímenes esencialmente distintos. La reforma de 1946 otorgó a la autoridad monetaria absoluta discreción en el manejo de la política monetaria y convirtió la asignación del crédito en un instrumento de la política económica del gobierno. Simons proponía exactamente lo contrario: una regla monetaria que limitara esa discrecionalidad, un tipo de cambio flexible y ninguna injerencia del Estado en la orientación del crédito. La semejanza entre ambos sistemas terminaba, por lo tanto, en el encaje de 100%.

Las ideas de Simons han reaparecido periódicamente en el debate argentino. En 1989, Aquiles Almansi y Carlos Rodríguez propusieron una reforma financiera explícitamente inspirada en las ideas de Simons como parte de un programa para salir de la hiperinflación (que entre otras cosas también proponía un esquema de caja de conversión). Más recientemente, en 2019, Gerardo Della Paolera propuso dolarizar y reformar radicalmente el sistema bancario. En ausencia de un prestamista de última instancia, sostenía, los bancos comerciales debían convertirse en fondos mutuos de inversión cotizados en bolsa. Aunque no mencionó a Simons ni a Kotlikoff, su propuesta seguía claramente la lógica de separar los medios de pago de la intermediación crediticia y trasladar esta última hacia instrumentos cuyo valor fluctuara con los activos subyacentes.

Por aquel entonces Javier Milei también defendía públicamente la banca Simons y volvió a formularla explícitamente cuando anunció su candidatura presidencial en marzo de 2022. Prometió que, de resultar elegido, entre sus primeras medidas estarían la dolarización de la economía y “pasar de la banca fraccionaria a un sistema anticorridas con la banca Simons”. En una entrevista posterior, Milei agregó más precisiones a su propuesta:

“Propongo ir a una banca financiera llamada banca Simons, que tiene 100% de encaje. Esto quiere decir que funciona como una enorme caja fuerte. Si querés sacar tu dinero, lo podés hacer pagando una comisión, siempre la plata está… Si [a] vos te gusta ganar interés vas a tener que ir a la banca de inversión… Si vos invertís en un fondo que pierde o quiebre, perdés vos pero no pierde el resto de la sociedad, no se socializa la pérdida”, aclaró. “En ese contexto vos creaste un sistema anti-corrida, se llama Banca Simons”. En su momento expliqué la inconveniencia de esta propuesta.

Hace algunas semanas, Simons reemergió parcialmente de la mano de Horacio Liendo quien propone otorgarle curso legal al dólar pero conservar el peso y someter los depósitos en dólares a un encaje de 100%. Los bancos deberían mantener cualquier dólar depositado en bancos del sistema de la Reserva Federal y, salvo algunas excepciones limitadas, no podrían prestarlos localmente.

Aunque Liendo no la presenta como una variante de narrow banking, económicamente reproduce su principio fundamental: separar los medios de pago de la intermediación crediticia. En este aspecto su propuesta se acerca más a la de Simons, pero únicamente para los dólares, no para los pesos que funcionarían con un esquema de banca fraccionaria tradicional. Quien quiera mantener dólares líquidos tendría depósitos plenamente respaldados; quien quiera obtener un rendimiento debería canalizar sus ahorros hacia otros instrumentos financieros. La diferencia es que Liendo aplicaría este principio únicamente a los depósitos en dólares, mientras permitiría que los bancos siguieran intermediando normalmente los depósitos en pesos.

Esta asimetría plantea un problema adicional. Liendo propone la competencia de monedas, pero al mismo tiempo impide que el dólar compita con el peso en una de las funciones fundamentales del sistema financiero: transformar ahorro en crédito. Los depósitos en pesos podrían financiar préstamos; los depósitos en dólares no. En vez de establecer una competencia monetaria neutral, la regulación le otorgaría al peso una ventaja artificial.

El problema es particularmente importante en la Argentina, donde una enorme masa de ahorro en dólares permanece fuera del sistema financiero doméstico. Uno de los principales beneficios de una reforma monetaria debería ser precisamente incorporar esos ahorros al sistema bancario para transformarlos en crédito e inversión. Con la propuesta de Liendo ocurriría algo paradójico: los argentinos depositarían sus dólares en bancos argentinos para que éstos los redepositaran en bancos norteamericanos, financiando en última instancia crédito e inversión fuera del país.

Tampoco el encaje de 100% elimina el riesgo político que pretende resolver. Que las reservas se encuentren depositadas en el exterior no significa que estén fuera del alcance de la jurisdicción argentina si su titular continúa siendo un banco argentino. En 2002 el gobierno obligó a repatriar los encajes que los bancos mantenían en Deutsche Bank New York. El problema no era dónde estaban físicamente los dólares sino quién tenía jurídicamente el control sobre ellos.

Finalmente, la propuesta de Liendo confunde dos problemas distintos. Una cosa es impedir que un banco prometa dólares que no puede entregar ante una corrida y otra impedirle intermediar depósitos en esa moneda. El primero es un problema de liquidez, capitalización y estructura de vencimientos. No exige eliminar el crédito bancario en dólares. Como veremos, existen maneras menos drásticas de reducir ese riesgo sin destruir una de las funciones esenciales del sistema bancario.

La banca Simons a la luz de las crisis recientes

Tanto Kotlikoff como Wolf publicaron sus propuestas luego de la crisis global de 2008 como un remedio para evitar otra crisis. Paradójicamente, como expliqué en mi libro La Era de la Burbuja, esa crisis en gran medida fue provocada por el arbitraje regulatorio. La liquidez es como el agua que baja por una pendiente. Cuando una regulación impide su avance, tarde o temprano encuentra una manera de abrirse camino.

La historia financiera reciente demuestra dos cosas. Primero, que las corridas sobre otros pasivos financieros de corto plazo no regulados pueden provocar una crisis. Segundo, que la fragilidad del sistema financiero no es consecuencia únicamente de las reservas fraccionarias sino también de otros factores como el apalancamiento, la concentración del fondeo y el descalce de plazos y duración en sus posiciones.

Sobre el primer punto, baste señalar que buena parte del sistema bancario paralelo (shadow banking system) en Estados Unidos consiste en a) instrumentos líquidos creados fuera del balance de los bancos comerciales tradicionales, y b) instituciones que prestan servicios financieros pero no están reguladas de la misma manera. Esto genera un problema de arbitraje regulatorio. Lo prohibido en un segmento del sistema financiero se traslada a los segmentos no regulados o menos regulados.

Long-Term Capital Management no era un banco, no aceptaba depósitos y no creaba dinero bancario. Sin embargo, en 1998 su enorme apalancamiento, sus posiciones en derivados y su exposición con los principales bancos de inversión lo llevaron al borde del colapso y obligaron a la Reserva Federal de Nueva York a coordinar una recapitalización privada para evitar una liquidación desordenada. La lección no fue aprendida. Diez años después, Bear Stearns y Lehman mostraron el mismo problema a una escala mucho mayor: entidades con enorme apalancamiento financiaban activos relativamente ilíquidos mediante repos y otras formas de crédito de muy corto plazo. La fragilidad que Simons pretendía eliminar de los bancos reemergió en el sistema bancario paralelo. Prohibir que los depósitos financien crédito puede desplazar el riesgo fuera de los bancos; no necesariamente lo elimina.

Con respecto al segundo, en 2023 a pesar de la garantía estatal de depósitos, un banco en San Francisco, el Silicon Valley Bank, sufrió una corrida de depósitos extraordinariamente rápida y letal: el 9 de marzo sus clientes intentaron retirar 42.000 millones de dólares y al día siguiente se esperaban retiros por otros 100.000 millones. El banco había financiado una importante cartera de títulos de larga duración con depósitos inmediatamente exigibles, en su mayoría no asegurados. Es decir, enfrentaba una brecha de duración positiva. La fuerte suba de las tasas de interés provocó grandes pérdidas en esos activos y puso en duda la solvencia del banco. Otros dos bancos, Signature Bank y First Republic, enfrentaron una situación similar.

El episodio también puso de manifiesto una limitación de la regulación bancaria moderna. La garantía de depósitos redujo el riesgo de las corridas minoristas, pero al mismo tiempo aumentó el problema de riesgo moral. Basilea I y II concentraron buena parte de la regulación prudencial en la solvencia, determinando el capital necesario en función del riesgo de los activos. La crisis de 2008 demostró que ese enfoque era insuficiente. Basilea III incorporó por eso requisitos explícitos de liquidez y estabilidad del fondeo.

Pero el riesgo de un banco no puede evaluarse mirando por separado los dos lados de su balance. El activo determina cuánto puede perder el banco; el pasivo, con qué rapidez puede verse obligado a realizar esa pérdida.

Una cartera de títulos públicos de larga duración financiada con suficiente capital propio o pasivos de largo plazo presenta un riesgo muy distinto de la misma cartera financiada con depósitos inmediatamente exigibles. Y tampoco es indiferente que esos depósitos estén atomizados y asegurados o concentrados en pocos depositantes por montos muy superiores al seguro. La lección de SVB es que la regulación debe prestar atención no sólo a la calidad de los activos sino también a la liquidez, plazo y concentración de los pasivos que los financian.

El contraste entre los episodios más recientes es ilustrativo. En 2008 el problema central fue el enorme apalancamiento de instituciones financieras que no estaban reguladas de la misma manera que los bancos comerciales y dependían de financiamiento mayorista de corto plazo a través del mercado de repos. En el caso de SVB el problema fue distinto. El riesgo de tasa de interés, el descalce de duración y una estructura de depósitos altamente concentrada para la que la garantía estatal resultaba en gran medida irrelevante.

Ambos episodios demuestran que la fragilidad financiera puede adoptar formas muy distintas y no puede reducirse simplemente a la existencia de reservas fraccionarias sobre ciertos pasivos bancarios.

El costo de divorciar al dinero del crédito

Además del argumento de Lord Monteagle, hay otra objeción profunda a la banca Simons para la que ninguno de sus proponentes modernos tiene una buena respuesta. Aun si fuera posible definir y hacer cumplir una frontera estable entre dinero y crédito, no está claro que separarlos sea deseable. La banca no existe simplemente porque un vacío regulatorio permita prestar los depósitos de sus clientes.

Douglas Diamond mostró que una función central de los bancos consiste en producir información y monitorear prestatarios. En lugar de que cada ahorrista deba hacerlo individualmente, el banco actúa como un “monitor delegado”. Esta función es especialmente importante para pequeñas empresas y otros prestatarios cuya calidad crediticia no puede observarse fácilmente y cuyos préstamos no se negocian en mercados secundarios.

En un artículo central para este debate, Marvin Goodfriend planteó una objeción aún más relevante. Argumentó que los bancos se especializan en proveer simultáneamente servicios de pagos y otorgar préstamos intensivos en información porque es más eficiente. Los sistemas y conocimientos necesarios para evaluar el riesgo crediticio, monitorear y hacer cumplir contratos y extender crédito rápidamente son útiles tanto para prestar a empresas y familias como para operar eficientemente un sistema de pagos. Separar la función de otorgar préstamos de la de administrar pagos destruiría una valiosa complementariedad que ayuda a explicar por qué ambas actividades terminaron históricamente dentro de los bancos.

La evidencia refuerza su argumento. Mester, Nakamura y Renault mostraron que los movimientos de las cuentas transaccionales proporcionan información útil para monitorear prestatarios. Norden y Weber encontraron que los flujos de las cuentas corrientes y la utilización de líneas de crédito permiten anticipar deterioros crediticios y defaults. Puri, Rocholl y Steffen encontraron, sobre más de un millón de préstamos, que incluso una relación bancaria previa a través de una cuenta corriente o de ahorro contiene información útil para evaluar posteriormente al prestatario. La provisión de medios de pago no es una actividad informacionalmente separable del crédito.

La transformación de liquidez también presta un servicio. Diamond y Dybvig formalizaron este punto, aunque de allí no se sigue que la banca de reserva fraccionaria sea intrínsecamente inestable. George Selgin ha cuestionado precisamente esa inferencia: la corrida autorrealizable de su modelo depende de supuestos contractuales e institucionales muy específicos y de una representación extremadamente estilizada del banco. No hace falta aceptar la tesis de las corridas sunspot para reconocer que transformar activos menos líquidos en pasivos líquidos puede tener valor económico.

Otros trabajos van más lejos. Calomiris y Kahn, y luego Diamond y Rajan, mostraron que la exigibilidad de ciertos pasivos puede cumplir una función disciplinaria o de compromiso. La posibilidad de retiro no es simplemente un defecto que pueda eliminarse sin costo. La estructura de pasivos ayuda a disciplinar a quienes administran el banco y, bajo ciertas condiciones, facilita la creación de liquidez.

Conviene además separar este problema de la transformación de plazos. En la Inglaterra de 1844 el crédito bancario comercial era fundamentalmente de corto plazo, típicamente letras con vencimientos de hasta unos noventa días. Los bancos emitían pasivos inmediatamente exigibles contra activos que no lo eran, pero el problema de la Currency Schoolno era el financiamiento masivo de hipotecas a veinte o treinta años con depósitos a la vista. La relación entre dinero y crédito y la reserva fraccionaria existían mucho antes de que el maturity mismatch adquiriera la importancia que tiene en la banca moderna.

La objeción al narrow banking es, por lo tanto, doble. Primero, no pueden impedir que la creación de liquidez se desplace hacia instrumentos no alcanzados por el encaje de 100%. Segundo, aun si pudieran hacerlo, podrían eliminar o encarecer funciones informacionales de monitoreo y de producción de liquidez que explican por qué pagos y crédito se desarrollaron conjuntamente dentro de los bancos.

Kotlikoff reconoce que separar los pagos del crédito no elimina la necesidad de seleccionar, originar y monitorear préstamos. Bajo su esquema, las entidades financieras continuarían originando créditos y los colocarían en fondos cuyos inversores obtendrían las ganancias y soportarían las pérdidas.

Pero aquí aparece un problema de agencia: los accionistas de la entidad que origina y gestiona los créditos y los inversores de los fondos que los adquieren no son los mismos y sus intereses no necesariamente coinciden. La primera obtiene ingresos por originar, colocar y gestionar préstamos cuyo riesgo cae sobre los segundos. Surge además un problema de selección adversa: el originador dispone de información sobre la calidad del deudor que los inversores del fondo no poseen. Surge entonces el famoso “problema del limón” de Akerlof.

Kotlikoff intenta reducir el impacto negativo de ambos problemas mediante estandarización de los préstamos, verificación por un regulador, transparencia y subastas públicas. Pero estas salvaguardas pueden reducir la asimetría de información y la probabilidad de fraude pero no eliminan el conflicto de intereses, ni responden enteramente a la objeción de Goodfriend. Una de las ventajas de la banca tradicional es precisamente combinar los servicios de pagos, la información obtenida de una relación continua con el cliente y la decisión de prestar, manteniendo además el crédito en su balance y poniendo el capital de sus accionistas a riesgo.

La integración de ambas actividades dentro de un mismo holding o grupo financiero no eliminaría el conflicto de intereses. La entidad que origina y administra los préstamos genera ingresos para sus accionistas mediante comisiones, mientras que las pérdidas crediticias caerían sobre los inversores de los fondos. La separación patrimonial que protege al sistema frente a la insolvencia del intermediario crea, al mismo tiempo, una separación entre quien toma o administra la decisión crediticia y quien soporta sus consecuencias económicas.

Una solución más simple

Nada de lo anterior implica que la fragilidad bancaria sea irrelevante. Los bancos pueden asumir riesgos excesivos, operar con demasiado poco capital y financiar activos de muy largo plazo con pasivos inmediatamente exigibles. El problema que intentaba resolver Simons es real. Lo discutible es la solución.

Anat Admati y Martin Hellwig proponen atacar directamente una de sus causas principales: el excesivo apalancamiento. En vez de intentar separar el dinero del crédito, plantean que los bancos se financien con mucho más capital propio. Su propuesta consiste en establecer ratios de capital del orden de 20% a 30% de los activos totales, muy superiores a los exigidos por Basilea.

La diferencia con Simons es fundamental. El encaje de 100% se define a partir de determinados pasivos y condiciona la composición del activo y, por lo tanto, impide al banco emplear esos fondos para otorgar crédito. Mayores requisitos de capital actúan sobre la estructura de financiamiento: una proporción mayor de los activos se financia con capital propio y una menor con deuda. El banco puede mantener los mismos activos, seguir recibiendo depósitos, otorgando préstamos y prestando servicios de pagos. Lo que cambia es quién absorbe primero las pérdidas.

El capital bancario no es dinero inmovilizado en una caja. Es una fuente de financiamiento. Un banco con 20% de capital sobre activos está apalancado aproximadamente cinco veces; uno con 30%, poco más de tres veces. Puede absorber pérdidas mucho mayores antes de poner en peligro a sus depositantes o requerir un rescate. Admati y Hellwig también cuestionan la creciente complejidad de los ponderadores de riesgo de Basilea y defienden la utilidad de un límite simple al apalancamiento basado en activos totales.

Esto sugiere un principio regulatorio más general. En vez de pretender anticipar todas las formas que puede adoptar el dinero y regular cada nuevo instrumento que aparezca, conviene imponer pocas restricciones de balance, simples y observables. No se elimina la intermediación. Se limita la cantidad de riesgo que una institución puede trasladar a quienes la financian con pasivos de corto plazo.

Una banca dolarizada sin prestamista de última instancia

Esta discusión tiene una implicancia directa para la dolarización. Una de las objeciones más frecuentes es que la Argentina perdería un prestamista de última instancia capaz de emitir la moneda en la que están denominados los depósitos. La respuesta no debería ser imponer una banca Simons. Debería ser diseñar un sistema bancario que necesite recurrir excepcionalmente a un prestamista de última instancia.

Más allá de las objeciones listadas más arriba, la realidad es que ninguna de las propuestas de narrow banking sería fácil de implementar en la Argentina. No se trataría simplemente de modificar una regulación prudencial. El régimen vigente permite a los bancos intermediar los depósitos en pesos y en dólares y reconoce a los depositantes derechos contractuales sobre esos depósitos, incluido el derecho a percibir la remuneración pactada. Imponer un encaje de 100% alteraría profundamente ese régimen y, si se aplicara a contratos existentes, afectaría derechos contractuales preexistentes.

El Código Civil y Comercial vigente en la Argentina contradice, además, la premisa jurídica en la que se basa Huerta de Soto ya que establece expresamente que en un depósito bancario de dinero, el depositante transfiere la propiedad al banco, que queda obligado a restituir una suma equivalente. El derecho argentino distingue, por lo tanto, entre custodia y depósito bancario exactamente en el sentido señalado más arriba.

La cuestión entonces es cómo diseñar un sistema bancario bajo una dolarización que sea compatible con la estabilidad financiera. Por un lado, la experiencia de otros países sugiere que no hace falta una sofisticada ingeniería jurídica. Por el otro, la experiencia argentina sugiere la conveniencia de tomar ciertos resguardos. El populismo ha demostrado mucha creatividad para confiscar los ahorros de los argentinos.

El proyecto de dolarización que elaboré en 2023 planteaba una reforma integral del sistema bancario. Sus objetivos centrales eran blindar los depósitos y encajes frente a cualquier intento del sistema político de utilizarlos para financiar el déficit fiscal, asegurar altos niveles de capitalización y combinar liberalización financiera con una supervisión micro y macroprudencial estricta. También propuse la creación del Banco Argentino de Reservas (BAR). Con esta estructura los encajes de los bancos que operaran en la Argentina serían custodiados en una jurisdicción segura e invertidos en activos externos de muy alta calidad y corto plazo.

A la luz de la discusión anterior, ese esquema puede simplificarse y reforzarse. La regulación prudencial de una banca dolarizada debería descansar sobre cuatro restricciones diferentes: capital; liquidez; descalce de plazos y duración; y estabilidad y concentración del fondeo.

Primero, los bancos deberían operar con niveles de capital propio muy superiores a los actuales. Un ratio simple de capital sobre activos totales, sin depender exclusivamente de ponderadores de riesgo, debería constituir la primera línea de defensa frente a pérdidas. La propuesta de Admati y Hellwig de niveles del orden de 20% a 30% ofrece una referencia útil.

Segundo, deberían mantener una proporción elevada de activos líquidos de alta calidad contra depósitos y otros pasivos exigibles a corto plazo. Esos activos no tienen por qué ser dólares ociosos ni estar depositados en una entidad estatal. Pueden ser títulos del Tesoro de Estados Unidos de muy corto plazo u otros activos externos de calidad equivalente, idealmente custodiados fuera del alcance del gobierno argentino. En mi propuesta de 2023, el BAR cumplía precisamente esa función y podía negociar facilidades de repo con instituciones internacionales para enfrentar episodios de iliquidez.

Tercero, y esto es particularmente importante en ausencia de un prestamista de última instancia con capacidad ilimitada de emisión, habría que limitar explícitamente el descalce de plazos y duración. Un banco no debería financiar sistemáticamente activos de muy largo plazo con pasivos inmediatamente exigibles. Pero tampoco hace falta imponer un calce perfecto de vencimientos. La regla debería ser sencilla: cuanto mayor sea el plazo y menor la liquidez de un activo, mayor deberá ser la proporción financiada con capital propio y pasivos de largo plazo.

Cuarto, la regulación debería prestar atención a la estabilidad y concentración del fondeo. Dos bancos con activos idénticos pueden enfrentar riesgos de corrida muy distintos si uno se financia con depósitos minoristas atomizados y asegurados y el otro con pocos depósitos de gran tamaño no asegurados. La experiencia de SVB mostró que la composición del pasivo puede ser tan importante como la calidad del activo.

El objetivo no sería reemplazar la discrecionalidad del BCRA por una maraña de regulaciones, sino establecer reglas relativamente simples y observables: un ratio de apalancamiento estricto, un ratio transparente de liquidez y límites explícitos al descalce de plazos y criterios simples para evitar la concentración del fondeo y asegurar su estabilidad.

Serían más fáciles de supervisar, más difíciles de manipular mediante ponderadores regulatorios y permitirían que depositantes, acreedores y accionistas entendieran mejor la situación patrimonial del banco.

Estas reglas deberían complementarse con la plena movilidad de capitales, acceso de los bancos locales a líneas de liquidez nacionales o internacionales, un seguro de depósitos limitado y prefinanciado (que ya existe) y un mecanismo rápido de resolución para instituciones insolventes.

A esas defensas debe agregarse un mercado interbancario profundo. Un banco solvente que enfrenta una salida transitoria de depósitos no necesita mantener individualmente toda la liquidez necesaria para absorberla si puede obtener fondos de otros bancos que están recibiendo depósitos. El mercado interbancario permite redistribuir la liquidez dentro del sistema y, al mismo tiempo, cumple una función disciplinadora: las contrapartes arriesgan su propio capital y tienen fuertes incentivos para evaluar la solvencia y liquidez de los demás bancos. Un deterioro debería reflejarse primero en mayores tasas, luego en menores líneas de crédito y finalmente en su cierre.

Pero ese mecanismo presupone competencia y transparencia. Las garantías implícitas de rescate debilitan el incentivo para discriminar entre bancos; la opacidad produce el riesgo contrario: si los participantes no pueden distinguir entre instituciones solventes e insolventes, el mercado interbancario puede cerrarse para todas. La regulación debe facilitar esa disciplina privada, no sustituirla.

Un fondo sistémico de liquidez, financiado ex ante por los propios bancos y con activos seguros en el exterior, podría actuar como última línea de defensa y prestar contra buen colateral a instituciones solventes que enfrentaran un shock transitorio de liquidez.

Conviene distinguir las restricciones prudenciales ex ante de la secuencia de liquidez durante una crisis. Capital, liquidez, límites al descalce y una estructura de fondeo estable reducen la probabilidad de que el problema aparezca. Si un banco solvente enfrenta una salida transitoria de depósitos, debería recurrir primero a sus activos líquidos, luego al mercado interbancario y otras líneas privadas nacionales e internacionales y sólo al final al fondo sistémico de liquidez. Si el problema es de insolvencia, corresponde que absorba pérdidas el capital y, de ser necesario, que opere el mecanismo de resolución. El fondo de liquidez debe asegurar contra shocks, no refinanciar un modelo de negocios basado en un descalce permanente de plazos.

Ésta es la diferencia fundamental con la banca Simons en cualquiera de sus versiones. Una reforma bancaria compatible con la dolarización debería preservar la intermediación y atacar directamente sus riesgos: demasiado apalancamiento, insuficiente liquidez, descalces de plazo y duración y una estructura de fondeo concentrada e inestable.

@ocampo_emilio