Desfile de bonos

Por Eduardo Thomson
América Economía

Cuando ejecutivos de la minorista Cencosud y sus asesores financieros llegaron a Perú para llevar a cabo la primera emisión de bonos corporativos de una empresa chilena en ese país, se toparon con una sorpresa. “Veníamos con una colocación de uno de los más importantes retailers de la región. Pero algunos compradores locales nos comentaron que podía haber un problema, ya que ¡nuestra emisión casi coincidía en fecha con la de otro emisor extranjero!”, dice Gonzalo Ferrer, director de estructuración financiera de Celfin Capital, el banco de inversión que asesoró a Cencosud en la operación. “No nos dijeron inmediatamente quién era, pero un rumor decía que era ¡una chocolatería! Al poco tiempo supimos que no era una simple chocolatería, sino nada menos que la colombiana Nacional de Chocolates, que también entraba en ese mercado”.

Coincidencias de fechas como ésta, que por lo general los bancos de inversión buscan evitar, pueden seguir ocurriendo en el futuro en el mercado de colocaciones de bonos de la región, a medida que más empresas latinoamericanas buscan financiarse en otros mercados.

En este caso particular no hubo dificultades. Ambas empresas llevaron a cabo sus colocaciones privadas de bonos en Perú y vendieron los instrumentos a inversionistas institucionales, como AFP y empresas de seguros. Chocolates colocó US$ 40 millones en bonos a 10 años con un cupón de Libor a seis meses más 180 puntos base, mientras que Cencosud colocó 280 millones de soles (US$ 99 millones), los cuales convirtió a Unidades de Fomento, una moneda indexada a la inflación en Chile, por medio de un derivado conocido como un cross currency swap.

Antes las empresas latinoamericanas eran menos osadas para financiarse. Miraban los mercados de capitales donde tenían sus oficinas administrativas, o los más avanzados se dirigían a los mercados desarrollados. Pero eso ha cambiado. Muchas empresas en la región están comenzando a mirar con avidez algunos mercados de capitales locales para emisiones de deuda, en particular el mexicano, el peruano y el colombiano, ya que los fondos de pensiones privados en esos países están literalmente con las arcas llenas de dinero que tienen que invertir, y los instrumentos con buena calificación corporativa son particularmente atractivos, ya que permiten a los fondos diversificar sus portafolios, actualmente concentrados en instrumentos de deuda pública.

Por eso actores como Cencosud, Chocolates o las también chilenas Molymet y Ripley han mirado a otros mercados. Ripley, un retailer con fuertes operaciones en Perú, siguió a Cencosud con la emisión de unos US$ 40 millones en bonos a 10 años, nuevamente asesorados por Celfin Capital. Por su parte, Molymet no ha vendido instrumentos aún sino que recientemente inscribió una línea para emitir en México hasta 3.000 millones de pesos mexicanos (unos US$ 302 millones) en certificados bursátiles.

Además, circulan versiones de que empresas peruanas importantes estarían cerca de inscribir líneas de bonos en Chile. Es de esperar que tengan mejor éxito que la mexicana América Móvil, que inscribió una línea para emitir bonos en el país, pero que al final canceló los planes, debido a barreras burocráticas, señala un banquero que solicitó el anonimato.

Varios banqueros de inversión consultados coinciden que esta tendencia llegó para quedarse y que las emisiones “transfronterizas” continuarán cada vez con mayor fuerza.

Para el inversionista, o sea, las AFP o Afores, el atractivo está en poder comprar instrumentos de emisores de calidad, que no abundan en sus propios mercados, como parte de su cartera de inversión en instrumentos locales, ya que aunque las empresas son extranjeras, al tener operaciones en el país en que emiten los bonos califican como instrumentos locales. Por ejemplo, una empresa de matriz extranjera puede emitir deuda en Perú como instrumentos locales por un valor hasta el monto de los activos que maneja en el país. Cualquier emisión por sobre esa cifra califica como inversión extranjera, señala Alejandro Pérez-Reyes, gerente de inversiones de la administradora de fondos de pensiones AFP Prima en el Perú.

Por otra parte, la modernización en los mercados de derivados permite a las empresas “emitir en cualquier mercado que te lo permita y redenominar la emisión a la moneda que te acomode”, comenta Ferrer, de Celfin Capital. Así lo hizo Cencosud. De hecho algunos agentes del mercado señalan que la colocación en Perú, a 10 años y con un cupón de aproximadamente un 7,19%, no fue “barata” (o sea, a la tasa en soles más conveniente), pero que con la conversión a UF eso ya no importaba.

Las empresas chilenas están a la delantera en esta tendencia, aunque no han sido los primeros extranjeros en emitir en Perú.

Este “éxodo” de los chilenos a buscar otros mercados se debería a que la alta inflación (aproximadamente un 9% acumulado en los últimos 12 meses) está haciendo menos atractivo el mercado local. De hecho, se ha visto a muchas empresas chilenas acelerar sus procesos de colocación de obligaciones en el mercado local antes que las tasas de interés vuelvan a subir.

Los bancos de inversión chilenos han comenzado el proceso trabajando con las empresas que tienen operaciones fuera del país. De hecho, LarrainVial es el asesor principal de Molymet en sus planes de emisión en México, Celfin Capital, según Ferrer, tiene tres mandatos para ejecutar operaciones en Perú y está estudiando la situación en otros países, al tiempo que el banco de inversión IM Trust señala tener el mandato de una empresa de retail chilena con operaciones en Colombia para hacer una emisión de instrumentos en ese país, señala Hugo Horta, gerente de renta fija y derivados de ese banco.

Por ahora el interés de las empresas y los bancos de inversión está en esos tres países, por la estabilidad económica, el crecimiento de los inversionistas institucionales y un más favorable escenario de tasas de interés, profundidad del mercado y plazos demandados por los inversionistas.

“No se trata sólo de tasas favorables: los mercados tienen que ser lo suficientemente profundos como para recibir una emisión importante y a la vez los plazos a los cuales se emiten tienen que ser atractivos para las empresas”, señala Ferrer, de Celfin.

Esto mismo hace que por el momento las empresas estén ignorando a Brasil, el mercado financiero más profundo de la región, pero que sufre de altas tasas de interés. Además, las expectativas de que éstas puedan seguir subiendo hacen que la demanda por instrumentos con plazo mayor a un año sea baja a pesar de tener excelente calificación crediticia, según reportes. Al momento de redactar este informe, la tasa DI, a la cual muchos instrumentos están indexados, estaba en un 12,8%.

Por ahora sólo aquellas empresas que tienen operaciones en los otros países se están aventurando con las primeras emisiones. Por ejemplo, en el caso de Chocolates, Camilo Botero, director de finanzas corporativas de la empresa, explica que simplemente aprovecharon para refinanciar pasivos relacionados con la compra en 2007 de la empresa peruana Good Foods y que en esta oportunidad fueron asesorados por Citigroup. “Lo que nos atrajo fue el costo de la financiación”, comenta Botero, quien agrega que por el momento no están pensando en otras emisiones en Perú.

El siguiente paso sería que firmas que eventualmente no tengan operaciones en otros países de todos modos consideren emisiones en otros mercados de capitales. Andrés Galecio, gerente de estructuración financiera de Celfin Capital, explica que están estudiando la posibilidad con un cliente, aunque no quiso decir quién.

No obstante, puede ser difícil para estas empresas captar el interés de las AFP porque los fondos de pensiones normalmente tienen restricciones en la cantidad de instrumentos extranjeros que pueden tener en sus carteras. En el caso de los fondos de pensiones peruanos, el límite está en el 20%, aunque una modificación legal recientemente elevó el techo al 30%, explica Alejandro Pérez Reyes, de AFP Prima.

Cuánto vender

¿Qué tamaño debe tener una empresa para considerar una operación de tal tipo? No existe una respuesta única. Por ejemplo, Andrés Trivelli, gerente de mercado de capitales de deuda de LarrainVial, sugiere que una empresa debería tener al menos un ebitda de unos US$ 20 millones, mientras que Ferrer, de Celfin, fija la cifra en las necesidades de la empresa, ya que una emisión de menos de US$ 50 millones puede no valer la pena y algo de más de US$ 300 millones podría ser demasiado grande en este momento para un mercado como el peruano, ya que los compradores tienen restricciones en cuánto pueden asignar de sus fondos a un emisor particular. Por su parte, Horta señala que la condición está en tener el grado de inversión. “Una empresa con una calificación local menor a un AA no debería siquiera considerarlo”, comenta.